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橫在鮑爾面前的大山不好攻克
台灣亞太產業分析專業協進會 院士    林建甫
台灣大學經濟系名譽教授

今年三月份聯準會議息會議之後,隨著美國通脹進一步走高,市場對未來 的緊縮政策預期也越來越強。五月四日再次的會議是全球矚目的焦點。 通膨一向是最大的民怨。三月份的通膨年增率來到八點五%,是近四十年 之最。十一月的期中選舉即將到來,為平民怨,讓聯準會必須加大抗通膨力 道,然而橫在鮑爾面前的卻是一座座的大山。

聯準會已不得不然地轉為鷹派立場。眾所周知,升息對壓抑需求面有明顯 的功效,但要如何升息?十八日,大鷹派聖路易斯聯儲主席布拉德公開呼籲利 率已大幅的「落後於曲線」(behind the curve」,建議五月份一次性加息三碼; 廿一日,聯準會主席鮑爾在國際貨幣基金會(IMF)討論會上也表示,五月份將討 論加息五十點,之後還可能需要進行類似幅度的加息以抑制通脹,但立即造成 股市的大幅修正。

其實不只是五月的兩碼或三碼,花旗銀行的預測是全年十一碼,這會將利 率提高到二點七五%到三%,已超過目前估計不影響經濟成長的中性利率二點四 %。但這樣的一次到位,美國的經濟有能力承受得了嗎?第一季經濟成長率下 降一點四%,就是出乎意料之外。

另外這次會議將公布縮表細節:如何在六月起執行每個月九百五十億元的 縮表。聯準會迄今公布關於縮減資產負債表的原則,稱「長期而言,打算在公 開市場操作帳戶(SOMA)中主要保持公債,藉此縮小聯準會在各經濟領域持有的 信貸額」,且關於公債部分主張到期之後不續作。準此美國財政部就必須由聯準 會財政部帳戶餘額(TGA)裡面撥款去支付到期美債的本息。有鑑於美債部位與 TGA 帳戶分別屬於聯準會資產負債表的資產端與負債端,故兩邊的餘額將同步 下降。值得注意的是,截至四月十三日該週,美國財政部 TGA 餘額僅五千四百 三十五億美元,對比美國在外流通的債券總量近廿四兆美元而言,未來美國財 政部勢必得持續發行新債進行融通。然而受制於聯準會已於今年三月份減購債 (Taper)就宣布停止購債,因此未來發行新公債除非就是美系金融機構購買才能 去化銀行間準備金的餘額。如果是國外法人買家,則無法起去化作用,也就沒 法達到縮表目的。嚴重的是聯準會的縮表動作會緊縮美元流動性,但千萬不能 釀成流動性短缺。 

甚者,聯準會收水的速度越快,資產波動度也越大。過去幾週美股已經哀 鴻遍野。標普 500 指數已從高點回檔兩成多。未來在更大收水力道下,加上各 國央行也跟進緊縮貨幣政策,恐引發資產的拋售潮與新興市場的災難。

而且值得注意的是,這次的通膨還有供給面的斷鏈、缺工、物流不到位, 等供給面的問題,這不是升息可以解決的。而且因為利率上升更加重廠商資金 成本,造成供給面成本上升。屋漏偏逢連夜雨,俄烏戰爭難以平息,長期化的
影響是糧食、能源的缺口及市場的恐慌心理,大宗物資價格也因為資金避險湧 入,容易居高不下。萬一就業市場繼續緊俏,工資加上通膨預期容易釀成「自 我實現」的螺旋上升,外溢某些市場跟漲不跌,就有通膨不易消退的挑戰。 最差的情景是緊縮政策執行了,經濟被拖垮了,但是通膨下來的相當緩慢。大宗物資因為炒作居高不下,老百姓關心的油價、糧價和租金也因為不同 理由仍在高位徘徊。這種通膨伴隨著經濟停滯,那就是「滯脹」。希望這種悲慘 世界不要來到。
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